Dirk Löhr
Draghi schießt nunmehr mit einer geldpolitischen Bazooka (Schulz / Rickens 2015): Die Europäische Zentralbank (EZB) – so gab er am 22. Januar in einer Pressekonferenz bekannt – werde ein “erweitertes Anleihenkaufprogramm” starten, das neben dem bereits laufenden Ankauf von Unternehmensanleihen nun bald auch Schuldscheine europäischer Staaten umfassen wird. Die EZB beabsichtigt, von Anfang März 2015 bis mindestens Ende September 2016 jeden Monat Anleihen im Wert von 60 Milliarden Euro zu kaufen, rund 80 Prozent davon sind Staatsanleihen. Das Gesamtvolumen des Programms beträgt damit zunächst gut 1,1 Billionen Euro, rund 920 Milliarden Euro davon sind Staatsanleihen (Schulz / Rickens 2015).
Mit diesen einschneidenden Maßnahmen möchte Draghi das drohende Deflationsgespenst einschüchtern – im Dezember sanken die Verbraucherpreise erstmals seit 2009 leicht ab.
Eine Deflation kann sich zu einer Abwärtsspirale entwickeln und außer Kontrolle geraten – mit entsprechenden Folgen für die Realwirtschaft.
Man kann das Pferd nur zur Tränke führen …
Ob der lahmenden Wirtschaft in vielen südlichen Eurostaaten damit auf die Sprünge geholfen werden kann, ist freilich fraglich. Die internationalen Erfahrungen sind diesbezüglich sehr heterogen. Man kann – so ein alter Ökonomenspruch – das Pferd mit solchen geldpolitischen Maßnahmen nur zur Tränke führen; zum Saufen zwingen kann man es freilich nicht. Und einiges spricht dafür, dass das Pferd mittlerweile schon bis zum Hals im Wasser steht. Die geldpolitischen Maßnahmen Draghis könnten zwar die Basis für eine keynesianische Fiskalpolitik sein, um realwirtschaftliche Impulse zu geben. Den meisten Staaten fehlen hierfür jedoch die fiskalischen Spielräume – der Schuldenstand ist schon jetzt höher, als durch Maastricht & Co. eigentlich erlaubt. Maßnahmen wie eine Umlaufsicherungsgebühr auf Geld werden derzeit noch nicht angedacht – wenngleich die EZB mit den Einlagesatz für Geschäftsbanken schon leicht in den negativen Bereich gegangen ist (hierzu s. den Blogeitrag “LIFE BELOW ZERO? EIN NACHWORT ZUR REDE VON BENOÎT CŒURÉ“).
Und allein mit angebotsseitigen Reformen wird man ebenfalls nicht weiterkommen: Oftmals laufen diese de facto auf weitere Reallohnsenkungen hinaus, und das ist das Letzte, was man derzeit braucht. Angebotsseitiger Spielraum bestünde jedoch in Bezug auf den in diesem Blog immer wieder vertretenen Tax Shift: Weg von einer Besteuerung der Leistungseinkommen und hin zu einer Abschöpfung der ökonomischen Renten (Löhr 2013) – doch auch dies befindet sich jenseits des Denkhorizontes der verantwortlichen Politiker.
Umverteilungsprogramm durch Assetpreisinflation
Im Übrigen beziehen sich die Deflationsängste „nur“ auf die Realwirtschaft. Hier wird Inflation und Deflation offiziell gemessen. Man muss aber kein Prophet sein, um vorauszusagen, dass der Löwenanteil der Geldspritzen nicht in den realwirtschaftlichen Kreislauf wandern (und dort die erhofften Effekte auslösen) wird. Vielmehr wird die Finanzstratosphäre noch weiter aufgeblasen. Deren Assetpreisinflation geht freilich nicht in die amtlichen Preisstatistiken ein. Die Börsen dankten schon einmal Draghis Ankündigung mit hohen Gewinnen: Der Stoxx 600 hat in den vergangenen sechs Handelstagen 7,2 Prozent zugelegt und damit den höchsten 6-Tages-Gewinn seit 2011 verzeichnet (Kolf 2015). In der Finanzstratosphäre werden vor allem Land und Aktien (also die rententragenden Assets!!) weiter durch Draghis Geld aufgeblasen – Geld, das Ansprüche auf das Sozialprodukt verkörpert. Wenn diese sich aufgrund der Politik der EZB zunehmend in die Finanzstratosphäre verlagern, bedeutet dies eine massive Umverteilung – ebenfalls zu Lasten der Leistungseinkommen. Dies zumindest, bis die Blase platzt.
Das – konjunkturpolitisch nachvollziehbare – Programm der EZB ist also gleichzeitig ein Umverteilungsprogramm von unten nach oben. Erstaunlicherweise wird auch in der Fachöffentlichkeit kaum thematisiert, dass auch mit Assetpreisinflationen massive Umverteilungswirkungen verbunden sein können (obwohl dies eigentlich spätestens seit dem jüngst erschienenen Oxfam-Bericht Thema sein sollte; s. den Blogbeitrag “OXFAM-PROGNOSE 2016: EIN PROZENT HAT MEHR ALS ALLE ANDEREN“). Wird die Finanzstratosphäre mit ihren rententragenden Assets im Vergleich zur Realwirtschaft immer größer, müssen die relativ wenigen Großeigentümer der rententragenden Assets relativ an Vermögen hinzugewinnen. Niedrigzinspolitik muss in Rentenökonomien eben nicht nur positive Verteilungswirkungen haben.
Zum Umverteilungsprogramm der Rentenökonomie gehört auch das Verschieben von Lasten auf eine schlecht organisierte Allgemeinheit. In Draghis Anleihenkaufprogramm ist zwar die Haftung der einzelnen Länder für das Anleihenkaufprogramm der Notenbank zumindest auf dem Papier begrenzt (o.V. / FAZ 2015). So sollen die nationalen Notenbanken vor allem Staatsanleihen ihres jeweiligen Landes kaufen. Nur für 20 Prozent der Anleihen soll die gemeinsame Risikohaftung der Eurostaaten gelten (Schulz / Rickens 2015). Doch die Zentralbanken werden nur dann in Schieflage geraten, wenn auch der betreffende Staat in einer Schieflage ist. Letzterer ist jedoch auch für die Eigenkapitalausstattung seiner Zentralbank zuständig. Und man wird jedoch einen Mitgliedstaat nicht mit Mann und Maus untergehen lassen – hier springen die anderen Staaten bzw. deren Steuerzahler ein – allen voran der deutsche Steuerzahler. Die betreffende Maßnahme kann also allenfalls Juristen beruhigen, aber keine Ökonomen.
Ende in Sicht?
Es steht zu befürchten, dass mit der jetzt verkündeten Maßnahme noch nicht das Ende der Fahnenstange erreicht ist. Angeblich sind derzeit staatliche Schuldscheine im Gesamtwert von rund 6,5 Billionen Euro im Umlauf, die die EZB im Rahmen ihres Anleihenprogramms kaufen könnte. Die EZB könnte laut Draghi notfalls bis zu ein Drittel der Staatsanleihen eines jeden Eurolandes aufkaufen. Das wären rein rechnerisch Papiere im Wert von fast zwei Billionen Euro – gut doppelt so viel, wie das derzeitige Anleihenprogramm vorsieht. Und Draghi will das Aufkaufprogramm notfalls über 2016 hinaus verlängern (Schulz / Rickens 2015).
Mehr Information:
Kolf, I. (2015): Europas Börsen nach Draghi mit höchstem 6-Tages-Gewinn seit 2011, in: Die Welt vom 22.1. Online: http://www.welt.de/newsticker/bloomberg/article136673092/Europas-Boersen-nach-Draghi-mit-hoechstem-6-Tages-Gewinn-seit-2011.html
Löhr, D. (2013): Prinzip Rentenökonomie: Wenn Eigentum zu Diebstahl wird, Marburg 2013. Online: http://www.metropolis-verlag.de/Prinzip-Rentenoekonomie/1013/book.do
o.V. / FAZ (2015): So kauft die EZB, in: FAZ vom 22.1. Online: http://www.faz.net/aktuell/wirtschaft/eurokrise/ezb-anleihekaufprogramm-die-wichtigsten-punkte-13385221.html
Schultz, S. / Rickens, R. (2015): EZB-Anleihenkauf: Die große Geldflut, in: SpiegelOnline vom 22.1. Online: http://www.spiegel.de/wirtschaft/soziales/europaeische-zentralbank-analyse-zum-kauf-von-staatsanleihen-der-ezb-a-1014353.html
No Rent Grabbing! 
Ich empfehle, Draghi beim Wort zu nehmen – einerseits um ihn genauer zu verstehen und andererseits um aufzuzeigen, welchen nächsten Schritt er gehen sollte. Er hat betont, die EZB wolle die abgesunkenen Inflationsraten und vor allem die Inflationserwartungen wieder auf die Höhe des Inflationsziels bringen. In der gegenwärtigen Situation ist es schwierig, den Trend der Geldwertentwicklung umzukehren. Die Notenbank muss daher zu sehr drastischen Maßnahmen greifen, also einer ungeheuren Ausweitung der Geldbasis. Das tut sie ganz ausdrücklich, legt aber den Wirkungsmechanismus nicht offen.
Der mögliche Wirkungsmechanismus einer ganz außerordentlichen Geldvermehrung in der Realwirtschaft wäre die Entfesselung von Inflationsfurcht mit dem Ziel der Steigerung der Nachfrage und damit einer Flucht von den Geldwerten in Sachwerte. Das funktioniert bei den Assetpreisen in der Vermögenswirtschaft, aber offensichtlich nicht ausreichend – wenn überhaupt – in der Realwirtschaft. Dort bleiben die Inflationserwartungen zu gering. Woran liegt das?
Leider verhindern dieselben Notenbanken die Entfaltung der angestrebten Wirkung ihrer Geldvermehrung durch das Entstehen von Inflationsfurcht in der Realwirtschaft, indem sie versichern, ein Überschießen der Inflationsentwicklung über ihr Inflationsziel von 2% rechtzeitig zu verhindern. Die Notenbanken betonen, sie seien auf die Wahrung der Geldwertstabilität verpflichtet, die sie uminterpretieren auf das Anstreben einer Inflationsrate von 2%. Die Notenbanken drehen sich also im Kreise. Mit dem Versprechen von Geldwertstabilität bewirken sie in der Realwirtschaft deflationsähnliches Verhalten, obwohl sie sich ein inflationsgerechtes Verhalten der Konsumenten und Unternehmen wünschen. Inflationsgerechtes Verhalten entsteht in der Realwirtschaft aber nur bei Inflationsraten, die auch “gefühlt”, also nicht mehr als Geldwertstabilität empfunden werden.
Richtig wäre daher, gleichzeitig mit der Ankündigung der außerordentlichen Geldvermehrung das Inflationsziel auf mindestens 4%, besser 5% heraufzusetzen. Zumindest müsste gleichzeitig ausdrücklich angekündigt werden, ein vorübergehendes Überschießen der Inflationsraten auf bis zu 5% hinzunehmen, weil sonst der deflationsähnliche Attentismus nicht zu überwinden ist, der das Sinken der Inflationsraten und Inflationserwartungen bewirkt hat. Ohne eine solche Drohung bleibt es dem Zufall überlassen, ob die Ankündigung der Geldvermehrung allein schon einen Inflationsschub auslöst.
Draghi hat in der Pressekonferenz (55.-57. Minute) den Fehler gemacht, auf die Frage, ob die Geldvermehrung nicht Inflation auslösen werde, beruhigend darauf hinzuweisen, dass die Erwartung, die lockere Geldpolitik werde zu Inflation führen, schon seit vielen Jahren geäußert werde. Die Inflation sei aber nie eingetreten, also auch in Zukunft nicht zu erwarten. – Er muss noch lernen, was die Notenbank tun kann, um die Inflationsraten und die Inflationserwartungen zu stabilisieren. Das Ziel hat sie schon. Sie sieht noch nicht das einzig erfolgversprechende Mittel, nämlich die Anhebung des Inflationsziels auf 5%. Nur ein ausreichend hohes Inflationsziel leistet den Beitrag zur Geldwertsteuerung, nämllich inflationsgerechtes Verbraucherverhalten; dieses Verbraucherverhalten ist unverzichtbar, um die angestrebte Geldwertentwicklung (Inflationsziel) mit leichten Veränderungen der Geldmenge erreichen zu können.
Die Notenbanken sollten der Öffentlichkeit deutlich machen, dass es zwischen der ausgeprägten Deflation und der ausgesprägten Inflation einen Zwischenraum gibt, in dem man künftig genauer hinschauen und differenzieren sollte. Geldwertstabilität im Sinne von null Prozent Inflation/Deflation ist mit einem Zentralbankgeld (Bargeld), dessen Wertaufbewahrungsfunktion nicht gezielt ausreichend eingeschränkt wird, leider nicht möglich. Erreichbar ist mit einem solchen Bargeld nur eine stabile Inflationsrate und auch das nur, wenn sie eine Mindesthöhe hat. Die bisher von den Notenbanken fast weltweit übereinstimmend angestrebten 2% Inflation sind zu gering, weil sie noch als Geldwertstabilität empfunden werden und daher noch kein inflationsgerechtes Verhalten bewirken. – Geldwertstabilität muss umgedeutet werden zur Stabilität der Geldwertentwicklung. Mit nachhaltig stabilen Inflationsraten kann jeder lernen verlustfrei umzugehen.
Sie erliegen der Annahme, dass Inflation ein rein monetäres Phänomen sei. Einfach ein bisschen die Geldmenge erhöhen und schon ist sie da! Sie erkennen ja sogar die Fallstricke: es sind die Verbraucher, auf die es ankommt. Denn die müssen ja bereit – (und es muss ihnen möglich) sein, höhere Preise zu bezahlen. Der Faktor “Furcht” ist ein denkbar schlechter Ansatz, das kann ganz schnell in die Hose gehen (denken Sie an die Ketchup-Flasche).
Nein, im Kern geht es darum, wie Verbraucher wieder mehr (auf höherem Preisniveau) konsumieren. Und das geht vor allem über die Einkommen! Sind die Einkommensaussichten positiv, ist man eher bereit, auch höhere Preise zu bezahlen. Stagnierende oder sinkende Einkommen bewirken das glatte Gegenteil, es wird mehr gespart (Konsum- und Investitionszurückhaltung). Unternehmen haben die dumme Angewohnheit, ihre Investitionen auf die lange Bank zu schieben, wenn gerade Nachfrageflaute mit nicht ausgelasteten Kapazitäten herrscht…
Der (Inflations-)Zug kommt immer erst mit steigender Nachfrage ans Rollen. Wenn ich von den 1 Tausend Euro auf dem Konto / unter dem Kopfkissen nur 100 ausgebe und der Mr. Draghi nun kommt und mir eine zusätzliche Million aufs Konto / unters Kopfkissen schaufelt, und ich mein Ausgabenverhalten nicht ändere, dann gibts auch keine Inflation trotz multiplizierter Geldmenge.
Und jetzt wissen wir alle, dass die ZB zwar die Zentralbankgeldkonten der Geschäftsbanken auffüllen kann, aber davon schon rein technisch nichts! in die Realwirtschaft gelangen kann. Das geht nur über den Umweg “Nichtbanken” a.k.a. Verbraucher.
Die von Draghi veröffentliche Rede erlaube ich mir nachfolgend einmal gedanklich “gegen den Strich” zu bürsten:
Die Behauptung, dass fallende Ölpreise die Wirtschaft beleben ist FALSCH!
Begründung: Alle Unternehmen waren bis zum Fallen der Ölpreise darauf eingestellt, daß diese steigen und viele hatten Forschungsprogramme laufen und oder sogar Produkte im Angebot die auf weiter steigende Ölpreise fokussiert waren.
Durch das Fallen der Ölpreise wird die Kosten-Kontinuität aller Bereiche nachhaltig gestört. Dies kann sich u.a. bei Börsennotierten Unternehmen verheerend auswirken, da Investitionen und Forschungen nachhaltig und quasi unabsehbar verzögert werden. Der Innovationsdruck wird “substituiert” durch den Kostendruck und wird zu Fehlallokationen führen.
Bestes Beispiel die US-Amerikanische Fracking Situation. Sollten die Auslöser allein die OPEC-Länder sein, so arbeiten diese auch gegen ihre Interessen. Denn da Fracking aktuell unrentabel ist, wird es zu vermehrten Abschreibungen oder gar Konkursen kommen. Die entsprechenden Bohreinrichtungen werden zum Schrottwert abgewertet. Danach kann anschließend zu wesentlich kostengünstigeren Konditionen gefrackt werden.
Die Gesamtfolge werden, im Gegensatz zu den Annahmen der EZB weiter sinkende Einkommen sein, da durch die steigende Verzinsung der Allmend-Shares es zu weiteren Umverteilungseffekten kommen wird. Es ist weiterhin zu befürchten, daß die Dynamik dieses Vorganges durch entsprechende parallele und nachgelagerte Finanz-Effekte die Binnennachfrage weiter zu Gunsten der Zinserträge reduzieren wird. Somit ist mit einer weiter sinkenden Binnennachfrage und einer weiteren Belastung der Haushalte zu rechnen und zwar stets an beiden Seiten, bei den Lohn-KOSTEN und bei den Konsum-PREISEN.
Weiterhin sind die Aussagen widersprüchlich oder scheinpositiv, da sie die eigentlichen Hemmnisse verschleiern. Zitat:
“Unsere geldpolitischen Maßnahmen sollten allesamt die Erholung im Euroraum stärken und dafür sorgen, dass die Inflationsraten sich einem Niveau von unter, aber nahe 2 % annähern.
Die Geldpolitik konzentriert sich auf die Gewährleistung von Preisstabilität auf mittlere Sicht, und ihr akkommodierender Kurs trägt dazu bei, die Konjunktur zu stützen. Zur Stärkung der
Investitionstätigkeit, der Schaffung neuer Arbeitsplätze und des Produktivitätswachstums bedarf
es jedoch eines entscheidenden Beitrags anderer Politikbereiche.”
Es ist kaum noch nachvollziehbar, wie dermaßen “eigenartig” über die weiteren Ziele gesprochen werden kann. Mit etwas “erfahrenem Optimismus” muss daraus gefolgert werden, daß die EZB alles unternehmen wird um den aktuellen Kurs der “Allmend-Assets” bzw. -Renten weiter zu stützen und den Inhabern entsprechende Wertzuwächse zu garantieren. Denn Verbesserung werden mit dieser Argumentation eindeutig der Politik und den Steuerzahlern aufgebürdet werden können. Dies kann m.E. nicht mehr mit “mangelnder Transparenz” oder “Publicity” entschuldigt werden.
Das weckt beängstigende Erinnerungen an die Machenschaften bei Gründung der Weltleitwährung in Brettonwoods 1944 deren Perfidie im Übrigen sehr gut dokumentiert sind auf:
http://weltmachtgeld.tnparty.eu/index.php/Wie_die_Welt_auf_den_Dollar_gekommen_ist_%281944%29
(Allerdings sollten die weiteren Geld-Theoretischen Erörterungen auf dieser Website nochmals überarbeitet werden)
Es wäre interessant sich anhand der vorgegebenen Indikationen ein Szenario auszudenken, wie ein Groß-Investor eine derartige Situation bis zum Crash ausnutzen und unmittelbar vor dem Crash durch geschickte Zusatz-Aktionen profitabel umgehen oder gar neutralisieren könnte.
Nichtsdesto trotz bleibt uns dennoch die Hoffung, daß unsere frommen Appelle vielleicht doch einstmals noch rechtzeitig die Grundlage für eine fundamentale Revision der aktuellen Geldpolitik sein können.
Ralf Hesse